Cannabis Stocks Hub 2026: un possibile reset per un settore in difficoltà

Tra la fine degli anni 2010 e le prime grandi ondate di legalizzazione, la cannabis è diventata una delle storie di momentum più pure del mercato. Nomi come Canopy Growth, Aurora Cannabis e Tilray sono diventati simboli di un nuovo settore che molti ritenevano destinato a scalare rapidamente tra ricreativo, medicale, consumer packaged goods e mercati internazionali.

Le valutazioni si sono espanse molto più rapidamente della qualità reale del business. Il capitale era abbondante, le aspettative enormi, e il mercato spesso prezzava il settore come se una legalizzazione su larga scala e una crescita facile fossero solo questione di tempo.

Quello che è seguito è stato un doloroso unwind. Molte aziende non erano preparate alla complessità operativa del business che avevano promesso. L’oversupply ha colpito diversi mercati. I margini hanno deluso. Le strutture di costo sono rimaste pesanti. La frammentazione regolatoria ha reso la scala più difficile del previsto. E, con il cambiare delle condizioni di finanziamento, la diluizione è diventata una costante invece che un’eccezione.

Il risultato è stata una severa distruzione di capitale. I prezzi delle azioni sono crollati, la credibilità si è deteriorata, e gran parte del settore è passata dallo status di “futuro leader della crescita” a un insieme di storie distressed o fortemente scontate che cercavano di dimostrare di poter sopravvivere.

Col tempo, la storia è cambiata ancora. Il mercato si è interessato meno all’entusiasmo generalizzato sulla cannabis e più a quali operatori avessero disciplina, vantaggi geografici, esposizione medicale, bilanci migliori o un percorso più realistico verso una generazione di cassa sostenibile. Questo non ha sistemato il settore, ma ha iniziato a separare l’hype storico dalla reale resilienza.

In questo contesto, il settore ha smesso di apparire come un singolo trade uniforme. Operator USA, LP canadesi, modelli ibridi retail-platform e player medicali internazionali hanno iniziato a dover essere valutati con criteri molto diversi.

È per questo che l’attuale discussione su Schedule III conta. Non cancella i fallimenti del settore, e non garantisce un nuovo bull market. Ma riapre la possibilità che la cannabis venga di nuovo giudicata non solo attraverso la lente delle delusioni passate, ma anche attraverso quella di un cambiamento strutturale significativo.

Se il contesto politico migliora mentre è già in atto un framework di mercato più selettivo e disciplinato, allora la prossima fase del settore potrebbe essere molto diversa dalla precedente. Meno guidata dalla fantasia, più radicata nella realtà finanziaria, e più disomogenea tra i singoli nomi.

L’Attorney General facente funzione Todd Blanche ha firmato un ordine definitivo che colloca in Schedule III i prodotti a base di marijuana approvati dalla FDA e i prodotti venduti con licenza medica statale. Nello stesso momento ha aperto un’udienza amministrativa accelerata sulla questione più ampia: se la marijuana nel suo complesso debba uscire dalla Schedule I.

Da quel giorno la vicenda ha smesso di essere una domanda sola e ne è diventata due. Un pezzo era già in vigore e immediatamente concreto per gli operatori del medicale. L’altro era ancora da discutere, ed è quello che il mercato tratta da allora. La distinzione conta, perché i titoli di giornale schiacciano abitualmente le due cose in un’unica parola, riclassificazione, come se un solo esito chiudesse entrambe.

Nella stessa settimana il Tesoro e l’IRS hanno annunciato che sarebbero arrivate indicazioni fiscali, comprese le regole su come la Sezione 280E si applica alle società che svolgono più attività insieme e una norma transitoria legata al primo esercizio fiscale completo che contiene la data di efficacia dell’ordine. È nel trattamento fiscale, non nel nome della schedule, che sta la differenza di cassa.

Tre ricorsi contro l’ordine di aprile sono arrivati alla Corte d’appello del Distretto di Columbia e sono stati riuniti: Smart Approaches to Marijuana insieme alla National Drug and Alcohol Screening Association il 4 maggio; Indiana, Nebraska e Louisiana il 22 maggio, con la Louisiana che si è poi ritirata; New Directions Addiction Recovery Services il 28 maggio.

La corte non è ancora entrata nel merito. Sta ancora risolvendo le questioni preliminari: se i ricorrenti abbiano legittimazione ad agire, se l’applicazione dell’ordine vada sospesa durante il giudizio e se chi sostiene la riclassificazione possa intervenire. È la parte della storia che si muove senza alcun annuncio, e può produrre un titolo in un giorno in cui non era in calendario nulla.

L’udienza istruttoria si è svolta nella sede della DEA ad Arlington, in Virginia, presieduta dal Chief Administrative Law Judge Derek C. Julius. Il governo si è presentato come proponente formale della Schedule III. Le sette parti designate scelte dall’agenzia venivano dal mondo dei test antidroga, dalle forze dell’ordine, dagli Stati contrari, da medici e da associazioni contro la guida sotto effetto di sostanze. Nell’elenco non compariva alcuna organizzazione esterna favorevole alla modifica.

Non c’era diretta streaming, telefoni e registrazioni erano vietati, e le informazioni sono uscite attraverso gli ordini ufficiali, gli avvocati e i cronisti presenti. L’udienza si è chiusa nei tempi previsti e non ha prodotto alcuna decisione. Quella combinazione, posta alta e visibilità bassa, è ciò che ha reso le settimane successive così facili da riempire di indiscrezioni.

Il Chief Administrative Law Judge Derek C. Julius ha firmato il 16 luglio un ordine che fissa al 17 agosto le correzioni facoltative delle trascrizioni e le memorie conclusive facoltative. L’ordine è ora pubblicato sulla pagina ufficiale della DEA e limita le memorie a cinquanta pagine, a doppia spaziatura, corpo 12 e margini di un pollice. Conferma la scadenza procedurale, ma non è una decisione raccomandata e non determina la regola finale.

In luglio sono emerse altre due cose che meritano di stare agli atti. Il tentativo del Congresso di togliere i fondi alla riclassificazione, approvato in commissione lo scorso settembre, era già stato eliminato dall’accordo bicamerale sulla spesa a gennaio, e la Camera aveva approvato il testo finale con 397 voti contro 28, lasciando in piedi la storica tutela delle leggi statali sulla cannabis medica. Il 16 luglio i senatori democratici hanno depositato il Cannabis Administration and Opportunity Act, che toglierebbe del tutto la cannabis dal Controlled Substances Act. Nessuno dei due eventi cambia il procedimento DEA: il primo ha rimosso un rischio che il mercato non aveva mai prezzato, il secondo è un segnale politico, non un percorso.

Mentre il fronte regolatorio taceva, le società hanno pubblicato i conti. Tilray ha chiuso l’esercizio 2026 con ricavi netti record per 915,5 milioni di dollari ed EBITDA rettificato record per 61,1 milioni, il 28 luglio. Lo stesso giorno SNDL ha diffuso i risultati del secondo trimestre, dopo aver perfezionato il 27 luglio l’acquisizione degli asset Parallel. Aurora si è avvicinata al primo trimestre dell’esercizio 2027 con la controllata Safari Flower Company appena certificata EU-GMP.

Lontano dai ticker hanno iniziato ad affiorare i primi effetti di secondo grado dell’ordine di aprile. La FAA ha fatto sapere che sta valutando nuovi standard sulla marijuana per piloti e controllori di volo. Le restrizioni sulla canapa hanno prodotto un’ondata di contenzioso statale, con le nuove regole entrate in vigore in Texas e le imprese che hanno citato i funzionari in Virginia, dove il procuratore generale ha anche avviato un’azione di enforcement. Il Delaware si è mosso in direzione opposta, firmando una legge che regola e tassa le bevande al THC di canapa. Lo schema è coerente: la decisione federale è ferma, e le conseguenze pratiche si stanno scrivendo altrove.

I vertici della commissione Appropriazioni del Senato hanno pubblicato il testo di una legge di finanziamento provvisorio che copre le agenzie federali fino all’11 dicembre. Al suo interno ci sono disposizioni che rinviano alla stessa data dell’11 dicembre la ridefinizione della canapa, cioè la norma che dal 12 novembre avrebbe limitato i prodotti legali a 0,4 milligrammi di THC totale per confezione. Il rinvio porta con sé un’eccezione: i cannabinoidi sintetici che una pianta di cannabis non è in grado di produrre naturalmente resterebbero comunque criminalizzati dal 12 novembre, come previsto in origine.

Due precisazioni contano. La Camera ha già approvato la propria versione del provvedimento senza alcuna disposizione sulla canapa, quindi la norma deve superare un altro voto in entrambe le aule prima di diventare legge. E l’effetto sugli operatori autorizzati della marijuana non è lineare: un sondaggio pubblicato a fine luglio indica che i divieti statali sulla canapa spingono i consumatori verso i negozi autorizzati, il che significa che rinviare il divieto federale allontana un vantaggio competitivo invece di rimuovere una minaccia.

Aurora ha registrato ricavi netti per 67,6 milioni di dollari canadesi nel primo trimestre fiscale 2027, di cui 43,3 milioni dalla cannabis medica internazionale, con EBITDA rettificato di 3,4 milioni, free cash flow negativo per 5,8 milioni e 149,1 milioni tra cassa e investimenti a breve, senza debito. Canopy Growth ha riportato ricavi per 81,2 milioni, in aumento del 13 per cento, margine lordo rettificato del 31 per cento e perdita EBITDA rettificata di 3,2 milioni; l’assorbimento di free cash flow è salito a 25,7 milioni.

Cronos ha segnato ricavi trimestrali record per 53,0 milioni di dollari USA ed EBITDA rettificato di 13,1 milioni, con 827,0 milioni tra cassa, investimenti a breve e depositi. Organigram ha riportato ricavi trimestrali record per 105,8 milioni di dollari canadesi ed EBITDA rettificato di 13,4 milioni, ma free cash flow negativo per 3,9 milioni; l’utile netto di 105,5 milioni deriva soprattutto da plusvalenze contabili non monetarie a fair value.

L’11 agosto Curaleaf ha annunciato l’intenzione di lanciare un’offerta ostile su Aurora. I termini indicati sono 0,3463 azioni subordinate Curaleaf più 0,75 dollari USA in contanti per ogni azione Aurora, per un valore indicativo di 4,00 dollari USA e un tetto a 5,00 dollari. L’offerta è stata formalmente avviata il 18 agosto, quando Curaleaf ha depositato formal offer e circular presso la SEC con Schedule 14D-1F e Form F-80. Resta aperta fino alle 17:00 ora delle Montagne del 1 dicembre 2026, salvo proroga, non ha condizioni di finanziamento né di due diligence, e al 19 agosto Aurora non ha depositato una risposta formale.

SNDL ha inoltre completato con successo l’audit EU-GMP del sito di Atholville. La certificazione è attesa entro 90 giorni, ma al 13 agosto non era ancora stata rilasciata.

Fonti primarie: risultati Aurora, risultati Canopy, risultati Cronos, risultati Organigram, proposta Curaleaf, risposta Aurora e aggiornamento SNDL.

La DEA ha pubblicato l’ordine del giudice Julius sulle correzioni delle trascrizioni e sulle memorie conclusive. Le correzioni e le memorie facoltative scadono il 17 agosto e queste ultime non possono superare cinquanta pagine. Viene così eliminato il precedente vuoto documentale sulla scadenza.

La distinzione decisiva non cambia: non esistono ancora una decisione raccomandata né una regola finale che riclassifichi la marijuana nel suo complesso. Il prossimo titolo federale può muovere il settore, ma il fascicolo ufficiale non consente ancora di considerare l’esito definito.

Dossier DEA sulla riclassificazione · Ordine del 16 luglio (PDF)

Le memorie conclusive sono state depositate nel giorno di scadenza e occupano in tutto 274 pagine. La memoria del Governo, firmata da James J. Schwartz e Jarrett T. Lonich, chiede al tribunale di raccomandare il trasferimento della marijuana da Schedule I a Schedule III. Dall'altra parte ci sono una memoria congiunta di Smart Approaches to Marijuana insieme a Idaho, Indiana e Nebraska, firmata da John M. McNichols e Patrick F. Philbin, e memorie separate del Tennessee Bureau of Investigation, della National Alcohol and Drug Screening Association, di DUID Victim Voices con Kenneth Finn, e del farmacista Phillip Drum, il cui deposito porta la data del 14 agosto. La Louisiana, designata ad aprile, si era già ritirata a giugno con un ordine del giudice: per questo non compare nella memoria congiunta degli stati.

Lo scontro giuridico è più stretto del dibattito pubblico. Ruota attorno all'uso medico correntemente accettato e a quale test serva a misurarlo. Le parti contrarie sostengono che il test tradizionale a cinque parti sia quello corretto e che la marijuana non lo superi. Il Governo replica che un parere dell'Office of Legal Counsel, vincolante per la DEA, ha giudicato insufficiente il test a cinque parti perché ignora l'uso medico autorizzato dai singoli stati, e che il test a due parti usato da HHS è giuridicamente sufficiente. Sul piano dei fatti il Governo si appoggia alla revisione HHS: oltre 30.000 professionisti che trattano più di sei milioni di pazienti in 43 giurisdizioni, un quadro che a suo giudizio smonta la mancanza di sicurezza accettata richiesta per Schedule I. I contrari rispondono che l'onere della prova grava su chi propone la riclassificazione, ai sensi del 21 C.F.R. 1316.56, e che non è stato assolto; uno di loro aggiunge un argomento di competenza, cioè che l'Attorney General non aveva l'autorità di emettere l'avviso di rulemaking, il che renderebbe contraria alla legge qualunque regola ne derivasse.

Due elementi delimitano ciò che viene dopo. Le memorie sono arringhe conclusive, non una decisione: seguono una decisione raccomandata del Chief Administrative Law Judge, poi venti giorni per le eccezioni, poi l'Amministratore della DEA, e nessuno di questi passaggi ha una data. E le memorie non sono ancora pubblicate sulla pagina DEA, che ora elenca gli ordini procedurali e tutte le undici trascrizioni corrette: i documenti continuano a circolare come raccolta pubblicata dalla stampa di settore, non attraverso l'agenzia.

Dossier DEA sulla riclassificazione · Memorie conclusive, raccolta integrale (PDF)

Il 20 agosto il Chief Administrative Law Judge Derek C. Julius ha ordinato correzioni su tutte le undici giornate di udienza, dopo aver esaminato le proposte del Governo e di diverse parti contrarie. L’ordine di tredici pagine parla di attribuzioni errate, trascrizioni inesatte ed errori ortografici; entro la scadenza del 26 agosto la DEA ha poi pubblicato le versioni corrette dal Giorno 1 al Giorno 11. La maggior parte degli interventi è tecnica, ma alcuni cambiano il significato: tra gli esempi, “CS-III” diventa “CS-I”, “illegal” diventa “legal”, “increase” diventa “decrease”, 0,2 diventa 0,02 e “there’s adulterants” diventa “there’s no adulterants”. Da ora il riferimento corretto sono queste versioni, non le bozze precedenti o gli estratti circolati sui social.

Si chiude così una fase di pulizia del fascicolo, non il procedimento. Al 28 agosto la pagina DEA contiene l’ordine di correzione, le undici trascrizioni corrette e gli ordini procedurali, ma non una decisione raccomandata né una regola finale che trasferisca in Schedule III la marijuana nel suo complesso. La sequenza resta: decisione raccomandata, venti giorni per le eccezioni e poi intervento dell’Amministratore DEA, senza una data fissa per nessun passaggio. Anche la raccolta di 274 pagine con le memorie conclusive resta fuori dalla pagina ufficiale DEA: il Governo chiede Schedule III, mentre tutte e sette le parti designate esterne si oppongono.

Il vuoto attuativo è altrettanto importante. Il 23 aprile Tesoro e IRS hanno annunciato indicazioni sulla Sezione 280E per le imprese che combinano attività medica e ricreativa e una regola transitoria. L’Internal Revenue Bulletin ufficiale pubblicato fino al numero 2026-35, datato 24 agosto, non contiene indicazioni su 280E, marijuana, cannabis o Schedule III. Le categorie mediche dell’ordine di aprile restano in vigore, ma i criteri di ripartizione e transizione non vanno trattati come definitivi finché le indicazioni promesse non saranno realmente pubblicate.

La pressione politica è aumentata senza modificare la legge. In una lettera del 18 agosto, i deputati Dina Titus, David Joyce, Ilhan Omar e Greg Steube hanno chiesto all’Amministrazione di rispondere entro il 30 settembre su coltivazione di pazienti e caregiver, licenze miste, alleggerimento della 280E, registrazione e enforcement DEA, copertura Medicare o assicurativa e privacy. La lettera crea una scadenza informativa, non una regola né un esito garantito.

Resta aperto anche un binario separato sulla canapa. L’8 agosto il Senato ha approvato H.R. 6500 modificato con 90 voti favorevoli e 6 contrari; la Sezione 2019 rinvierebbe dal 12 novembre all’11 dicembre la maggior parte delle nuove restrizioni federali sulla canapa, mantenendo invece sul calendario precedente alcune limitazioni relative ai prodotti sintetici. La Camera non ha ancora approvato la modifica del Senato: al 28 agosto il rinvio non è legge e il 12 novembre resta la data operativa prevista dalla normativa vigente. Il dossier della legge di finanziamento è distinto dal procedimento DEA sulla marijuana in generale.

Aggiornamento del 9 settembre: lo stato legislativo descritto qui al 28 agosto è stato superato dalla firma di H.R. 6500; vedi la voce del 2 settembre.

Per il mercato, quindi, la novità è procedurale e non costituisce un nuovo catalizzatore di cassa. Le trascrizioni corrette rendono più affidabile il fascicolo, ma non disattivano da sole la 280E. Gli operatori multistatali statunitensi e il paniere MSOS restano l’esposizione diretta alla leva fiscale se l’alleggerimento diventerà utilizzabile; Tilray, Canopy Growth, Aurora e Cronos restano soprattutto esposizioni a headline, sentiment e flussi di capitale sul dossier federale, non beneficiari automatici della 280E statunitense.

Dossier DEA e trascrizioni corrette · Ordine di correzione del 20 agosto (PDF) · Annuncio Tesoro/IRS sulla 280E · IRB 2026-35 (PDF) · H.R. 6500 modificato dal Senato · Votazione 228 del Senato · Resoconto sulla lettera del 18 agosto

Approfondimenti Merlintrader: dentro le 274 pagine delle memorie conclusive · cosa si è mosso dopo l’udienza DEA

H.R. 6500 è legge: la firma è stata annunciata dalla Casa Bianca il 2 settembre. La sezione 2019 rinvia all’11 dicembre 2026 la maggior parte delle restrizioni federali sulla canapa previste per il 12 novembre. Restano sul calendario del 12 novembre le eccezioni per i prodotti contenenti cannabinoidi che la pianta non può produrre naturalmente. È un rinvio parziale e temporaneo, distinto dal procedimento DEA sulla marijuana.

La continuing resolution finanzia le attività federali fino all’11 dicembre: il 30 settembre resta la fine dell’anno fiscale, ma non la scadenza corrente dei finanziamenti.

Casa Bianca · Testo, sezione 2019

Aurora ha diffuso il 2 settembre la raccomandazione unanime del board di respingere l’offerta. Curaleaf ha risposto il 2 settembre e pubblicato l’8 settembre un fact sheet che contesta le argomentazioni di Aurora e difende la proposta. Sono posizioni delle parti: questi comunicati non annunciano un merger concluso né un aumento del corrispettivo.

Aurora — SEC · Curaleaf — 2 settembre · Curaleaf — 8 settembre

Il rapporto GAO-26-107498, datato 7 agosto e reso pubblico l’8 settembre, documenta ostacoli persistenti a conti, credito e pagamenti per le imprese cannabis USA. Costi di conformità e rischi legali restano rilevanti. Il rapporto non approva una riforma bancaria.

GAO-26-107498